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來源：理財(cái)周報(bào) 作者：汪江濤
以創(chuàng)業(yè)板為代表的“三高”發(fā)行，曾幾何時(shí)讓一眾PE“海賺”。新研股份150.82倍、星河生物138.46倍、沃森生物133.80倍，這些讓人心驚肉跳的創(chuàng)業(yè)板上市公司發(fā)行市盈率，開始像漏氣的氣球一樣，不停地縮小。
證監(jiān)會(huì)新股發(fā)行新規(guī)擬定，今后的上市公司發(fā)行市盈率不超25%的行業(yè)均值上限。雖然此舉并非針對“頂端優(yōu)勢”的PE，但對PE投資高回報(bào)的打擊效應(yīng)立竿見影。而也有人認(rèn)為，發(fā)行新規(guī)解除了股份鎖定期限、允許老股轉(zhuǎn)讓，實(shí)際上有利于PE套現(xiàn)。對此我并不擔(dān)心，因?yàn)榘l(fā)行市盈率控制是此次改革重點(diǎn)，泡沫小了，PE套利的空間也就小了。怎不能不給PE風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償吧?
悄悄進(jìn)村的PE
記得亞當(dāng)-斯密《國富論》里面，有著類似的表述：向土地要財(cái)富，要地租收益。這里面有個(gè)大的財(cái)富觀，一是土地作為基本的生產(chǎn)和生活資料，提供給生產(chǎn)者以基本的物質(zhì)來源暴漲;二是土地借助級差地租，可以變現(xiàn)、入股，可以資產(chǎn)證券化，可以創(chuàng)造巨大的財(cái)富;三是“意向的”理解，生產(chǎn)活動(dòng)要從最基本的資料開始，通過不斷的創(chuàng)造和增值，一步一步實(shí)現(xiàn)投入收益。
PE作為一種風(fēng)靡的資本潮流，最近應(yīng)該從2006年、2007年牛市那時(shí)算起。2008年金融危機(jī)后，PE勢頭有增無減，風(fēng)頭仍一時(shí)無兩。這里面的邏輯是，實(shí)業(yè)不好做了，所以轉(zhuǎn)投PE這個(gè)“快錢”。到了去年末今年初，隨著人們對宏觀經(jīng)濟(jì)的前景擔(dān)憂，以及社會(huì)融資成本的居高不下，我相信PE即將進(jìn)入一個(gè)拐點(diǎn)。
說兩個(gè)故事——
2009年某券商研究員“下海”，投身炙熱的PE。說湖南的一個(gè)特種行業(yè)物流要找錢，包搞定IPO發(fā)審委員，上市在兩年內(nèi)。時(shí)至今日，神話已然不戳自破。
去年一個(gè)媒體同行人悻悻地對我說，他3年前投的PE基金清盤了。其投的是深圳某知名二級市場私募主導(dǎo)的PE，當(dāng)時(shí)門檻不高，也就幾十萬一份子。幾年過去，投的項(xiàng)目沒幾個(gè)，而普通合伙人(GP)又太多，開個(gè)會(huì)人都找不齊，于是乎清盤拉倒。幸好這哥們本金算是收回來。
PE有著太多的光環(huán)，外行看著熱鬧。但在我與不少企業(yè)家交流時(shí)，他們對于PE并不感冒。家族企業(yè)，資本可以血緣融資，管理可以外部引入，為啥要拿出股份給虎狼之師的PE呢?有興趣的，不妨看看最近擬上市的兩家潮汕企業(yè)(廣東利泰制藥、廣東秋盛資源)。
我突然想，全球市值第一的蘋果公司，有無PE?英特爾、微軟、巴菲特的哈撒韋有無PE?卓越企業(yè)從來“自戀”，它有著自己的思路和愿景，從不受PE之流的干涉。
大勢明朗，PE也要服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)
自上而下，今年屢提“金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)”。證監(jiān)會(huì)副主席莊心一最近稱，造成本輪金融危機(jī)公認(rèn)的教訓(xùn)之一，“就是投行創(chuàng)新過度，在一定程度上表現(xiàn)為脫實(shí)向虛”。
杉杉董事長鄭永剛，日前有一番關(guān)于PE的實(shí)誠回答：“現(xiàn)在這種全民都在做PE、做投資，我覺得這個(gè)時(shí)代可能漸漸的會(huì)升級，將來不一定好做。因?yàn)檫@就趕上了原來這一波的創(chuàng)業(yè)板，我想創(chuàng)業(yè)板將來也會(huì)成為歷史，這么高的PE的可能性也不太大，還是要價(jià)值回歸。實(shí)業(yè)，我覺得還是產(chǎn)業(yè)的基礎(chǔ)，還是經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)，我覺得沒有實(shí)體經(jīng)濟(jì)的話，哪來那么多的投資PE的項(xiàng)目。”
2008年以來，杉杉的上市股本一直是4個(gè)億，其最高市值119億，目前市值僅52億。杉杉的鋰電材料，當(dāng)年很受到股市追捧。但杉杉去年年報(bào)顯示，其鋰電材料毛利率仍然低于品牌服裝6個(gè)百分點(diǎn)。鋰電材料屬于杉杉的PE投資，但你可以看到這么多年效果并不怎么樣。
PE大佬、深圳創(chuàng)新投董事長靳海濤日前稱：“2011年是PE發(fā)展大變化的一年，行業(yè)盈利和風(fēng)險(xiǎn)趨勢正在從低風(fēng)險(xiǎn)高收益變成低風(fēng)險(xiǎn)低收益，并且有向中風(fēng)險(xiǎn)中收益轉(zhuǎn)化的趨勢”。誠哉斯言!所以我對中科招商單祥雙所謂“20分鐘決定投一家企業(yè)”的故事，姑且聽聽而已。
新興行業(yè)“春天里”，PE博傻還是玩命
上市或是放大PE創(chuàng)富效應(yīng)的“帕累托最優(yōu)”。本報(bào)統(tǒng)計(jì)的700多家中小板、創(chuàng)業(yè)板公司，具有PE資本背景的公司有432家，PE賺走1715億。還真是無PE，不上市?
400多家公司中，PE投資回報(bào)倍數(shù)在100倍以上的，占比不足10%。多數(shù)PE投資上市公司的回報(bào)在10倍以內(nèi)(占比約60%)，以利率期限結(jié)構(gòu)理論考慮，PE的年化投資收益率并不高。
我初步總結(jié)有幾點(diǎn)——
首先，PE既有博傻也有玩命的資本性質(zhì)。比如2011年4月主板上市的龐大集團(tuán)，其發(fā)起人PE盛誠企業(yè)、英維特、聯(lián)合信成功地博傻了上市公司。依靠龐大的兩度高比例送股，上述3家PE獲利倍數(shù)應(yīng)該在200%以上。
龐大被PE博傻，也有PE被發(fā)行人博傻的。比如擬上市公司隆鑫通用，國開金融率領(lǐng)11家民營PE同時(shí)同價(jià)入股，投資市盈率約12.3倍。前期股市走熊時(shí)，慈星股份錄得創(chuàng)業(yè)板最低的16倍市盈率。新發(fā)行制度下，隆鑫通用作為主板上市，入股PE能否賺回成本都是個(gè)問題。
其次，券商系直投PE，既有撒潑耍橫，又有“最后的瘋狂”特質(zhì)。從“保薦+直投”到相互直投，券商系PE始終擺脫不了股份代持的市場印象，從而可能招致管理層更為嚴(yán)格的管控。
最后，PE扎堆于LED、光電、新材料、生物等新興行業(yè)，勢必也將推高這些行業(yè)入股門檻，增大公司成本，讓公眾投資者買單。
